jueves, 21 de julio de 2011

Valoración de un negocio virtual. El plan de negocio


Ya hemos visto que si el negocio virtual lo crea una gran empresa, de la noche a la mañana, vale miles de millones de euros sin llegar a tener un euro de beneficio, igualmente si obtiene financiación externa.
La obtención de financiación externa no es una quimera. El 19 de Junio de 2011, el The New York Times publicaba un artículo de Claire Cain Miller bajo el titular “Los inversores dan millones a empresas arriesgadas” (Investors Provide Millions to Risky Start-Ups). El artículo fue también publicado el 30 de Junio por El País bajo el título “Cuidado con las inversiones a ciegas” y subtítulo “Alarma ante la iniciativa fallida de una nueva empresa”.
El artículo describe el caso de de la empresa Color.com que “recaudó 41 millones de dólares de los inversores antes de que el programa tuviera un solo usuario”. Habla de cómo los inversores de capital riesgo invierten en nuevas empresas por si acaso llegan a convertirse en el nuevo Facebook.
¿Cuánto valdría una de estas empresas que ha conseguido financiación externa?
Podemos seguir el método propuesto en el libro “Finanzas para emprendedores”. Supongamos que nuestra nueva empresa “GranIdea.com” recibiera de un socio, no ya 41 millones, sino tan solo 40.000 euros; la clave para saber cuanto vale “GranIdea.com” será el porcentaje de la empresa que le hemos dado a ese nuevo socio:
  • Si le hemos dado el 100% de las acciones o una participación equivalente, la empresa vale 40.000 euros
  • Si tan sólo ha sido del 50%, la empresa vale 80.000 euros
  • Si fue del 10%, su valor es de 400.000 euros
  • Y si conseguimos que fuera del 1%, nada más y nada menos que 4.000.000 de euros.
Evidentemente, la clave está en convencer al inversor de que va a recuperar su inversión en un plazo razonable de tiempo y salvo que sea un inversor arriesgado o un pariente próximo, necesitaremos contar con un plan de negocio en el que le hablemos de las previsiones de los años futuros y de los beneficios esperados. En definitiva, tendremos que volver al método del descuento de los flujos de caja.
En esta etapa financiera los conocimientos económico financieros serán deseables, pues hay que plantearse un plan de negocio creíble, un MBA te proporciona conocimientos suficientes, pero hay otras posibilidades de formarse con cursos gratuitos. Incluso puedes encontrar herramientas gratuitas que te ayudarán a desarrollar tu plan de negocio, como por ejemplo la que proporciona la Consejería de Economía y Conocimiento de la Junta de Andalucía.
Especial interés para el inversor tendrá “El resumen ejecutivo”, compuesto de:
  • Idea/Concepto/Oportunidad de negocio
  • Breve historial de la empresa / Equipo de emprendedores
  • El Producto/Servicio-s Necesidades que cubre
  • Ventajas competitivas / Aspectos diferenciales
  • El mercado y la competencia
  • Rango de precios
  • Rentabilidad y resultados previstos
  • Inversión y recursos necesarios
Destacando que para llegar a determinar la rentabilidad y resultados previstos, e inversión y recursos necesarios, son fundamentales:
El estudio de mercado no es tarea fácil. Si cuentas con socios generosos que aporten unos cuantos millones de euros, podrás recurrir a empresas especializadas que hagan el estudio por tí, pero si eres una pequeña startup con mucha capacidad e ilusión, lo más viable es que lo hagas tú mismo.
Es posible encontrar en Internet completísimos estudios de mercado u obtener información estadística en la que basar tus previsiones (por ej. INE, Ministerio industria, Camaras de comercio, estudios sectoriales, ...).
En el caso real que vamos a ir esbozando, el nicho de actividad en el que se iba a operar era el “eLearning” combinado con el “eBusiness”, la misión de la empresa era: .
La misión de ForInfor.net es utilizar Internet como canal de comercialización de teleformación de cualquier área y nivel dirigida al mercado de hispanohablantes.
Hay que tener en cuenta que la misión, por definición, ha de ser algo inalcanzable, una especie de objetivo idílico.
Nos situamos en el año 2001 y el aprendizaje online era un incipiente nicho de negocio donde prácticamente todo estaba por hacer. ¿Qué expectativas de crecimiento se podían esperar?.
Lo cierto es que si tienes una idea e ilusión por crear tu empresa, poco te va a importar lo que diga un estudio de mercado. Pensarás que algo puedes hacer diferente que aporte valor a lo que ya hay y te lanzarás a su creación.
Pero cuando hay que buscar financiación, o como fue el caso de ForInfor.net justificar el lucro cesante, necesitas un estudio de mercado que avale las estimaciones de ingresos de los años venideros.
En el caso concreto de Forinfor.net, en 2005 se buscó por Internet estudios de mercado relativos al eLearning y se encontraron varios de ellos, coincidentes en el crecimiento exponencial que se estaba produciendo y que se esperaba para los años siguientes. Por ejemplo:
Pero no hay que olvidar que estamos reclamando un lucro cesante y hay otros aspectos legales que considerar, como la independencia de los informes con respecto a las partes litigantes. Es decir, si el estudio de mercado o la estimación de los flujos de caja la hace la parte demandante, el Juez tenderá a pensar que ha manipulado los datos a su favor incrementando las expectativas. Si por el contrario lo presenta la parte demandada, la manipulación será al contrario. En definitiva el Juez “que va percibir sensaciones” se sentirá más cómodo si los estudios los hacen peritos independientes, que si son contratados por las partes, ya que quizás sean influenciados por ellas; así que lo que más confianza dará al Juez será un perito seleccionado al azar (por insaculación) del propio juzgado.
Los peritos que las partes puedan contratar, serán en la mayoría de los casos, los mejores profesionales que se puedan pagar. En el caso del asignado por el Juzgado, será uno de los que se hayan apuntado a la lista de peritos correspondiente. Por ejemplo, el Colegio de Ingenieros de Telecomunicación tiene su lista de peritos en la que éstos se clasifican como conocedores de determinadas áreas. Si el juzgado necesita un perito especializado en TIC podrá recurrir a este listado y llamar al que por turno le toque. Puede que el perito sea un especialista en la materia o tan sólo la conozca superficialmente y, como indican en el curso de preparación de peritos, se tenga que estudiar el tema ex profeso para realizar el informe pericial.
Con toda esta incertidumbre lo más sensato parece que al menos el demandante contrate un perito y pida que el juzgado seleccione otro para cotejar su informe o contrastarlo con el de la parte contraria.
ForInfor.net optó por realizar ella misma el estudio económico-financiero basado en los estudios de mercado que había ido recopilando por Internet. El ahorro económico era importante, pues los estudios de mercado son caros, pero existía el riesgo de que la otra parte pidiera la nulidad del estudio por estar elaborado directamente por la empresa demandante.
Por suerte, una microempresa como ForInfor.net no merecía excesiva atención por parte del gran proveedor de acceso a Internet que la había borrado de Internet, así que ni tan siquiera se molestó en rebatir el estudio económico-financiero con la participación de un profesional en la materia, fue el propio abogado el que se limitó a divagar e intentar confundir al Juez con sus imaginarios conocimientos económicos.
Por cierto, estando en tercer curso de la Licenciatura en Derecho de la UNED, he realizado al menos media docena de operaciones aritméticas (sumar penas y calcular el valor medio de una pena en Derecho Penal y prorratear los bienes de una herencia en Derecho de Sucesiones), quizás en Derecho Tributario se vea algo que justifique la arrogancia del letrado defensor del ISP. Con este amplio bagaje académico, el abogado del ISP descalificó el informe económico-financiero presentado por ForInfor.net en los siguientes términos:
Esta parte desconoce el grado de aprovechamiento del MBA cursado por el administrador de ForInfor.net, cosa que desconocemos si es cierta o no, pero lo que evidente es cierto es tanto la falta de valor acreditativo del informe que se acompaña de contrario ..., no elaborado por perito independiente en ciencias económicas y empresariales, como podría ser un Doctor en dicha materia o auditor colegiado, sino por el propio administrador de la mercantil demandante que a la vez lejos de ostentar la cualidad de perito en dicha materia su cualificación académica se circunscribe a las telecomunicaciones; como la clara parcialidad y falta de rigor del citado informe, el cual queda desvirtuado precisamente con el desarrollo de la actividad de la compañía durante sus ya más de tres años de vida ...”
Por lo que se refiere al mercado de los servicios de la entidad demandante, los cálculos que se realizan al efecto son de todo punto desacertados y en todo caso no ajustados al desarrollo histórico real de Forinfor.net, ya que evidentemente el mercado de dicha microempresa no está constituido por la totalidad de los hispanohablantes del planeta, sino que el mismo es mucho más reducido, ya que, en primer término, su primera limitación viene determinada por el acceso a Internet en cada uno de los países hispanohablantes, hecho este ya determinante de una reducción significativa del mercado potencial, por cuanto dos terceras partes de los hispanohablantes viven en países en vías de desarrollo, en los cuales se alcanzan una de las cifras de analfabetismo y pobreza más altas del planeta.
En segundo lugar, dentro de la reducción del espectro de “clientes potenciales” no ya de la entidad demandante, sino de cualquier empresa que desarrolle su actividad en Internet, tenemos que evidentemente ... el porcentaje de cibernautas que contratan formación por Internet es muy reducido...
Tenemos que decir que identificar mercado potencial con el número de hispanohablantes es un dislate desde un punto de vista de perspectiva empresarial del negocio, ...
Evidentemente dichas aseveraciones son meras fantasías carentes de rigor, que sólo buscan enmascarar lo que a la luz de las cuentas anuales de Forinfor.net es evidente, a saber, que dicha mercantil es una entidad con una nula incidencia en el mercado, ...”
Así que, si como emprendedor arriesgas tu tiempo y tu dinero, no te pones una nómina ficticia, no realizas inversiones millonarias ni tienes inversores que hayan arriesgado su dinero por una pequeña participación en la empresa, tu negocio no vale nada.
En el siguiente blog veremos los datos de crecimiento que los estudios de mercado daban para el eLearning en España, los datos de crecimiento explosivo que puede tener una microempresa durante sus primeros años de funcionamiento, aunque genere pérdidas y cómo un iluminado letrado lo tergiversa todo.

martes, 19 de julio de 2011

Método de Descuento de Flujos de Caja

La valoración sigue criterios objetivos a partir del análisis del entorno y de las características de la empresa, mientras que el precio incluye criterios subjetivos.
El método de Descuento de Flujos de Caja sirve para valorar un proyecto empresarial con continuidad en el tiempo.
Este método se basa en considerar que la empresa vale tanto como sea capaz de generar en un periodo de tiempo y sumándole el valor residual de todos los activos que posea. Por simplificar, a la cantidad de dinero que la empresa obtiene como beneficio en cada periodo lo vamos a asimilar al flujo de caja, es decir, simplemente sumamos los ingresos y les restamos los gastos.
Si la empresa es capaz de generar mayores flujos de caja futuros, es decir, de tener mayores beneficios, su valor será mayor. Para saber en el presente cual es el valor actual (VA), tendremos que actualizar a la fecha de valoración aplicándoles una tasa de descuento (k), y teniendo en cuenta que en el último año de considerado nuestros activos tendrán un valor terminal (VT). Con todo ello, la forma matemática a utilizar sería:

Luego necesitamos estimar:
  • El número de años que vamos a considerar
  • Los flujos de caja de cada periodo (CFt)
  • La tasa de descuento (k)
  • El valor terminal (VT)
Existen diversos métodos de valoración mediante la utilización de flujos de caja, pero aquí vamos a utilizar el Cash Flow libre de explotación (CFLexp). Este método obtiene el valor del negocio a partir de los flujos de caja operativos. La tasa de descuento (k) se corresponde con el coste medio de los capitales (WACC).
La WACC se obtiene mediante una ecuación que suma el coste de cada componente del capital multiplicado por su peso proporcional:
Weighted Average Cost Of Capital (WACC)
Donde:
  • Re = coste de oportunidad para los accionistas, similar a las expectativas de beneficio que esperan obtener por su inversión. Para calcularlo se puede utilizar el método CAPM, Re = Rf + β(RM-Rf)
    Siendo:
    • Rf = Tipo de interés en activos sin riesgo, se suele considerar el del Bono del Estado a 10 años.
    • β = Este parámetro indica cómo reaccionan las acciones de una empresa con respecto al comportamiento del mercado. Si β=1, se comporta igual que el mercado, si β>1 exagera los movimientos del mercado y si β<1 su comportamiento es más estable. Incluso puede ser negativa, en cuyo caso se mueve en contra del mercado.
    • RM = Es el riesgo del mercado en el que se opera, por lo tanto (RM-Rf) nos da la prima de riesgo que el inversor espera obtener por operar en él.
  • Rd = tipo de interés de la deuda financiera
  • E = capital aportado por los accionistas, valor de mercado
  • D = valor de mercado de la deuda corporativa
  • V = E + D
  • E/V = porcentaje de financiación aportado por los accionistas
  • D/V = porcentaje de financiación a través de deuda
  • Tc = tasa de impuestos a los beneficios
Como se ve no resulta trivial calcular la WACC y es fácil que nos perdamos con los números y casi imposible determinar β de nuestra empresa. Para obtener la β se puede recurrir a buscar en las tablas que se publican regularmente, alguna empresa similar.
Por otro lado hay que estimar los flujos de caja a partir de proyecciones futuras de ingresos y gastos en el periodo considerado, que generalmente será de 3 a 5 años, al igual que las inversiones previstas y las necesidades operativas de financiación.
Es decir, necesitaremos tener un estudio de mercado que nos permita conocer cuáles son las expectativas de crecimiento del mismo, que junto con el crecimiento interno de la actividad, nos permitirán conocer los flujos de ingresos futuros. Para poder satisfacer ese nivel de producción, tendremos que hacer inversiones en recursos humanos y técnicos y tendremos que estimarlas.
Por lo tanto, deben hacerse proyecciones de los estados financieros (balance y cuenta de pérdidas y ganancias), analizando con los datos históricos los siguientes aspectos:
  • Evolución de los estados financieros por actividad, línea de negocio o producto.
  • Análisis previsional de la cuenta de resultados:
    • Hipótesis de crecimiento
    • Planificación temporal de puesta en marcha de nuevos negocios
    • Hipótesis sobre la evolución de los costes (fijos y variables)
    • Evolución de partidas excepcionales (por ej. litigios)
    • Evolución de las tendencias y expectativas del sector a la fecha
  • Análisis previsional del balance de situación:
    • Inversiones en inmovilizado
    • Inversiones en circulante
    • Evolución prevista de estructura financiera
El último dato será el valor terminal de los activos en el último año considerado.
Cuando se carece de suficiente información para alargar el periodo coyuntural de estimación, se suele considerar que a partir de ese momento la empresa genera un flujo constante hasta el infinito. Su cálculo es muy importante, pues influye notablemente en la valoración de la empresa. La fórmula matemática más utilizada es:

También se puede estimar el VT por otros métodos no basada en los flujos de caja, como por ejemplo: el valor de liquidación.

Para saber más sobre este método de valoración, puedes consultar el trabajo de investigación de doctorado realizado por Xavier Adserá Gebellí titulado "La valoración de las empresas de nuevas tecnologías".